Pasaron los primeros seis meses de gestión del Gobierno de Javier Milei, el 12,5% del total. Quizás sea una impresión mía, pero se me hicieron largos. Más que nada por la cantidad de temas que día a día se debatían en la agenda pública. En este newsletter vamos a hacer un balance económico de este tiempo, marcaremos aciertos, errores y qué podemos esperar para los próximos meses.
El punto de partida
Resulta imposible evaluar los resultados económicos del Gobierno sin examinar el punto de partida, que era realmente grave. Una brecha cambiaria superior al 150%, producto tanto de un dólar financiero de “pánico” (a precios de hoy sería de $/USD 2.250) como de un tipo de cambio oficial muy apreciado (a precios de hoy sería de $USD 780). Un banco central literalmente quebrado con reservas netas negativas por casi USD 11.000 millones, es decir, con muchos más pasivos (deudas) en dólares que activos, producto de la venta sistemática de divisas y bonos en el mercado para tratar de sostener –infructuosamente– el tipo de cambio, sumado a una deuda por más de USD 30.000 millones con los importadores (ver esta edición del newsletter). Una inflación en alza, que en noviembre llegó al 13% mensual, combinada con un desequilibrio importante en ciertos precios (tarifas de energía y transporte, telecomunicaciones y la nafta, fundamentalmente), utilizados para tratar –infructuosamente– de contenerla. Un déficit fiscal elevado de 6 puntos del PIB, financiado en buena parte a través de emisión de dinero que –dada la fuerte tensión cambiaria mencionada anteriormente– obligaba luego al BCRA a tener que quitarlo de circulación, a costa de un incremento significativo de su deuda con los bancos, los ya famosos pasivos remunerados (tan bien explicados por Guido en el último #Rollover).
En suma, una economía con desequilibrios muy importantes que había que corregir, y con pocas herramientas para lograrlo.
El paquete inicial de medidas
Frente a ese diagnóstico, el Gobierno decidió aplicar un drástico aumento del tipo de cambio oficial del orden del 120%, combinado con un incremento del impuesto PAIS para las importaciones y un aumento de las retenciones para (algunas) exportaciones, con el doble objetivo de acumular reservas y de mejorar la recaudación fiscal.
Sumado a eso, determinó que el acceso a dólares por parte de los importadores en el mercado oficial se iba a realizar de una manera “cuotificada”, lo que en definitiva significó una restricción importante a las importaciones. Además, decidió mantener el dólar “blend” (que les permitía a los exportadores liquidar el 20% de sus divisas en el mercado del dólar financiero).
En el plano monetario, se buscó una fuerte reducción del stock de los pasivos remunerados del Banco Central por medio de la licuación de los mismos frente a la inflación. Para esto, la estrategia fue la de aplicar una significativa reducción de la tasa de interés de política monetaria, que pasó del 11,1% al 8,6% mensual, ubicándose muy por debajo del 25,5% de inflación que hubo en diciembre.
En el plano fiscal, anunció que para fin de año iba a tener las cuentas públicas equilibradas. Para lograrlo, inicialmente había proyectado un recorte del gasto de unos 3% del PBI, acompañado de un incremento de la recaudación vía impuestos por otro 3% del PBI, que en su mayoría iban a provenir de la (por ahora) fallida Ley Bases. Eso llevó a que el Gobierno ajustara todavía más el gasto público, compensando esa falta de recaudación.
Respecto de la inflación, el Gobierno decidió apelar al tipo de cambio como ancla nominal. Así, luego de la devaluación el Banco Central anunció que fijaría el tipo de cambio, de modo que se incremente muy por debajo de los precios, al 2% mensual (lo que se conoce como “crawling peg”).
Aciertos y errores
En líneas generales, los aciertos más importantes del Gobierno estuvieron en la mejora de ciertas variables. En primer lugar, una vigorosa recuperación de las reservas internacionales, de la mano de la compra de divisas en el mercado por más de USD 17.000 millones. En segundo lugar, pese a que se mantuvieron todas las regulaciones cambiarias de la gestión anterior, la brecha entre el tipo de cambio oficial y el financiero se redujo notablemente, manteniéndose estable –por varios meses– en torno al 20%. En tercer lugar, una sostenida y rápida reducción de la inflación (por encima de todos los pronósticos de las consultoras privadas), que llevó a que la inflación pasara del 25% mensual a ubicarse –según las estimaciones privadas– por debajo del 5% en mayo (mañana sale publicado el dato oficial).
Pero el más destacado, a mi juicio, fue la decisión de reducir las tasas de interés, lo que permitió una marcada reducción de la liquidez (la cantidad de dinero). Acá quiero detenerme un poquito para explicar los motivos. Destaco esta decisión por dos motivos. Primero, porque el Gobierno logró de esta manera atacar uno de los principales problemas –según su propio diagnóstico– sin tener que apelar a medidas extremas de alto impacto reputacional como las que se barajaron en su momento (léase, una reestructuración de los plazos fijos, como fue el Plan Bonex). Segundo, y más importante aún, porque la medida fue la opuesta a lo que planteaba la mayoría de economistas (entre quienes me incluyo), con la idea de que una reducción tan agresiva de tasas iba a provocar un salto del dólar financiero, algo que –en un principio– no ocurrió. O sea, no es que crea que fue un acierto principalmente por los resultados que generó, sino porque fue una medida osada que, además, fue a contramano de lo que sostenía la mayoría de economistas.
Por el lado de los errores, la combinación de una devaluación tan drástica, sumada a la reducción del gasto público “más grande en la historia de la humanidad” (según las palabras del propio presidente), exacerbada por los errores no forzados en el Congreso que llevaron a que no se apruebe la Ley Bases, provocó una caída fuertísima de la actividad y de los ingresos de la población. Para tener una dimensión, en diciembre los salarios del sector privado formal –medidos a través del índice que releva el INDEC– se redujeron 11,5%, la caída mensual más grande de la que se tenga registro, incluso superando a la de abril del 2002.
No solo generó una fuerte recesión sino que la distribución de esas pérdidas fue sumamente inequitativa. Por un lado, la devaluación significó una transferencia muy grande de recursos al sector agroexportador (que automáticamente vio incrementada su rentabilidad) y, por otro, el gobierno incluyó en el paquete fiscal una reducción significativa del impuesto a los bienes personales. Es decir, en un contexto de recesión y con una pobreza que roza el 50% de la población, el Gobierno, en lugar de incrementar la carga tributaria sobre los sectores de mayores ingresos (y utilizar esos recursos para sostener el ingreso de los sectores más vulnerables), la redujo.
Las dudas sobre el futuro
Al margen de lo anterior, existen cada vez más dudas respecto de cómo va a ser el rumbo del programa económico en los próximos meses. El mejor ejemplo fue la “mini-corrida” que se observó en las últimas semanas en el dólar financiero que, como analizamos en la edición anterior, se explica en buena medida por el aumento de las expectativas de devaluación del mercado, ante el abaratamiento sostenido del tipo de cambio oficial y una reducción de las tasas de interés que parece haber encontrado su límite.
Por otro lado, como analizamos en detalle en esta edición de #Rollover, la mayoría de los resultados positivos que marcamos en los párrafos anteriores están vinculados –directa o indirectamente– con las distintas regulaciones cambiarias que existen tanto en el mercado del dólar oficial como en el financiero. Y ahí es evidente la encrucijada del Gobierno, porque quiere –y necesita– sacar estas regulaciones, dado que es un requisito para que ingresen más dólares a la economía, ya sea de inversiones extranjeras o de nuevo endeudamiento. Recordemos que a partir del año que viene se observa un incremento importante en los vencimientos de deuda en moneda extranjera, que para 2025 rondará los USD 17.500 millones.
Además, las estimaciones de las consultoras marcan que es muy probable que en junio se observe un freno en el proceso de desinflación, tanto por el incremento de las tarifas de gas y luz (necesario para reducir los subsidios y lograr la meta fiscal), como por el hecho de que parece haberse llegado a un piso inercial difícil de perforar. Como referencia, entre enero del 2022 y julio del 2023, es decir, previo a la devaluación que aplicó Massa tras las PASO, la inflación promedió el 6,2%.
Todo lo anterior llevó a que se haya cada vez más economistas (no solo de renombre sino con miradas distintas), como Marina Dal Pogetto, Hernán Lacunza, Carlos Rodríguez, Alfonso Prat-Gay, Carlos Melconian o Emmanuel Álvarez Agis, poniendo reparos en el rumbo actual de las medidas económicas del Gobierno y/o reclamando que sea más explícito con su hoja de ruta, sobre todo en lo que respecta a cuándo y cómo piensa ir quitando las regulaciones del mercado cambiario. El mercado también manifestó sus dudas, con el salto del dólar financiero que puso fin a la pax cambiaria.
Llamativamente, la Línea Maginot del gobierno parece ser la ciudadanía, ya que la mayoría de las encuestas muestran que el nivel de aprobación de Milei se mantiene prácticamente intacto, lo cual puede tener una doble lectura que a la vez es una espada de doble filo para el Gobierno (si esto significa que la gente aprueba sus medidas o que, a pesar del impacto negativo de las mismas, mantiene las esperanzas).
De cualquier manera, es muy probable que dentro de los próximos meses el Gobierno introduzca cambios en el plan económico (fundamentalmente en la política de fijación del tipo de cambio y en la remoción de las distintas regulaciones cambiarias), la duda principal pasa por si las mismas se llevarán a cabo de manera gradual o si se buscará un “cambio de régimen”, implementando todas juntas como parte de una segunda fase de su programa económico.
Rollover+
- El lunes que viene, en el marco de los seminarios sobre historia del pensamiento económicos organizados por el CIDED (UNTREF) y el IIEP (CONICET-UBA), se llevará a cabo una charla virtual sobre “Desafíos del nuevo escenario internacional: desarrollo e inserción internacional”, a cargo de los especialistas Ricardo Carciofi y Juan Carlos Hallak. Más información acá. De paso, aprovecho para recomendar esta excelente descripción que Ricardo realiza sobre la fragmentación de la economía global y los riesgos que implica la posición diplomática y comercial de Argentina.
- Te recomiendo esta muy buena entrevista a Marina Dal Poggetto, directora de la consultora Eco Go y una de las economistas más destacadas del país, donde evalúa el programa económico del gobierno, marcando los aciertos, pero también advirtiendo cuáles son las inconsistencias principales.
Juan Manuel Telechea | Cenital
