Salieron los datos del comercio exterior del primer trimestre del 2026. Tenemos un superávit comercial récord — unos 5.500 millones de dólares, cifra que no se veía desde 2002–2003 — y el Banco Central aceleró el ritmo de la compra de dólares y la acumulación de reservas. Para algunos, esta señal de robustez externa alcanza para concluir que el dólar está bien donde está.

Y tienen alguna que otra razón para pensar así, por ejemplo, porque las exportaciones crecieron fuerte (+12,8% las cantidades vendidas). Ojo, también cayeron las importaciones (-10,6% las cantidades compradas), porque la economía se frenó. Pero, en todo caso, el sector externo está ayudando.

Al mismo tiempo, seguro que también escuchaste a algunos colegas que sugieren que el dólar está atrasado, razón por la cual te habrás preguntado cómo marida el dato del sector externo con este diagnóstico.

Existe un transformador que se consume los dólares que tenés

El desempeño comercial de nuestro país se explica por tres cosas. Lo primero son los factores estructurales como el grado de apertura de la economía, los costos de logística o la estructura impositiva. Pero también cuántas reservas de petróleo tenemos, que hacen al costo de los productos que le podemos ofrecer al mundo y, por ende, de los que queremos comprar fuera del país.

Lo segundo es el nivel de actividad. Cuando la economía se mueve, las importaciones suelen moverse en la misma dirección, pero en mayor proporción, entre 2 y 3 veces más que el producto. Es decir, si la economía crece 1%, las importaciones crecen 2–3%, si caemos 5%, las importaciones caen 10–15%, etc.

Lo tercero y último es el valor del dólar, que define el precio relativo de nuestros productos comparado con el de los productos en el resto del mundo. Por esto, el tipo de cambio es un transformador que traduce todos los precios de la economía a una moneda común. Su valor envía una señal clave a los sectores productivos, porque define cuántos pesos reciben los exportadores y cuántos pesos tiene que poner un importador. Y no queremos que se consuma todos los dólares que tenemos.

No voy en tren, voy en avión

Aunque en general los analistas coinciden en que los precios relativos son un factor menos importante que en otros países, porque nuestras exportaciones no reaccionan tanto o tan rápidamente ante un aumento del tipo de cambio, en algunos sectores el efecto está. El caso más paradigmático es el turismo, donde los argentinos somos campeones de reventar la tarjeta en el exterior con un dólar barato, pero también acostumbramos veranear en Mar del Plata si no es tan conveniente comprar un aéreo al exterior.

En el primer trimestre el déficit cambiario de servicios fue de unos USD 2.200 millones, casi USD 800 millones menos que en 2025. La mejora vino por el salto de los ingresos de servicios, no porque los egresos hayan desaparecido. Acá el turismo sigue siendo el talón de Aquiles: aunque las salidas de argentinos al exterior cayeron respecto del boom del año pasado, todavía viajaron muchos más argentinos afuera que extranjeros entraron al país, y el saldo en dólares por “viajes y pasajes” siguió siendo muy negativo (por unos USD 1.700 millones).

Mirando las cuentas externas en su conjunto, en el dato del primer trimestre del 2026 se ve la influencia clara de la actividad (cuyo estancamiento hizo caer las importaciones). Lo que no es tan obvio es la influencia de los otros dos factores que te mencionaba más arriba. Por un lado, el dólar está relativamente barato, lo que tiende a empeorar el saldo de las cuentas externas. Por el otro, hubo cambios importantes: el Gobierno avanzó con la apertura económica y Vaca Muerta está generando dólares.

La apertura puede aumentar la penetración importadora, pero también achicar sectores industriales que demandan insumos y bienes de capital importados. Vaca Muerta, en cambio, ya está mejorando el saldo energético. Por eso el efecto neto sobre el sector externo no es tan lineal como parece.

Entonces, ignorando la caída de las importaciones y con una mirada simplista a los datos del sector externo, el Gobierno y algunos analistas dicen: “Ves, a los sectores que compiten con el mundo, con este valor del dólar tan mal no les va, mirá cómo crecen las exportaciones”.

El día que pagaron la luz

Es cierto, las exportaciones están creciendo, y no sólo porque subieron los precios, ya que también se incrementaron las cantidades producidas. Pero es problemático ver a la Argentina que produce como un todo homogéneo. No todos pueden pagar las facturas de electricidad con aumento.

A grandes rasgos, tenés sectores como el agro pampeano o la minería, que van a seguir existiendo aunque no los ayudes o incluso si les hacés la vida imposible con rutas destruidas. Y también hay sectores como la industria textil cuya supervivencia depende del grado de apertura de la economía y del valor del dólar (acá te contamos que la vienen pasando mal).

Los sectores que están en una posición de mayor fortaleza no tienen ningún problema en pagar aumentos de tarifas energéticas o sacar los productos pagando fortunas por un flete que hace malabares en rutas que se caen a pedazos. Los perdedores, en cambio, ya están con la soga al cuello y cualquier cosa que los perjudique los hunde todavía más.

Demoliendo hoteles

Cuando un sector muy productivo inunda una economía de divisas y hace caer su precio, llevando a la quiebra a otros sectores, los economistas hablamos de la “enfermedad holandesa”, en alusión a lo que pasó en lo que hoy son los Países Bajos, cuando descubrieron gas en su territorio durante los años 1970s.

Te preguntarás cuál es la enfermedad. Dicho de otra forma, qué drama habría si tuviéramos que vivir permanentemente con un dólar bajo gracias al campo y a Vaca Muerta. Estoy seguro de que vos, tu familia o alguien que conocés pudo aprovechar el dólar barato para comprar de China vía puerta-puerta o para conocer el exterior. No tengo dudas de que tener productos baratos y conocer el mundo es bueno.

El problema es que, mientras tanto, el Gobierno se la pasa demoliendo hoteles. No irónicamente, el sector turístico está entre los perdedores de la era Milei, junto con rubros como la construcción o la industria manufacturera. Que a algunos les vaya bien mientras a otros les va mal no sería grave si los que se están achicando no fueran sectores que generan mucho más empleo que los sectores que se están agrandando.

Surge la pregunta obvia para todos los que vivimos en esta economía a dos velocidades: ¿a qué se van a dedicar los argentinos que están perdiendo ingresos y puestos de trabajo? Todos no pueden volverse choferes de apps.

Yendo del colchón al living

Hasta acá te conté por qué no me cierra del todo la idea de que el actual valor del dólar “esté bien”: no parece estar ayudando a diversificar la estructura productiva ni a crear empleo. Pero hay otra razón para sospechar que el tipo de cambio está bajo, y es que razonar con base en los datos de la cuenta comercial y la cuenta corriente es como querer interpretar a Hamlet sin el príncipe. Nos falta una cuenta, la financiera.

No todos los dólares entran y salen por el comercio de bienes y servicios, o por el pago de intereses o el giro de utilidades. También están los dólares que van del colchón (o desde Montevideo o Miami) al homebanking y los que entran cada vez que Luis “Toto” Caputo emite un nuevo bono en los mercados mundiales, consigue un repo con bancos extranjeros o el FMI nos desembolsa.

Notá que los pagos de intereses que implica el endeudamiento se suman a la cuenta corriente. Digamos que cuando compraste una tele en cuotas, tu cuenta financiera es superavitaria (porque te están prestando, lo que sería equivalente a los dólares que entran al país, por ejemplo, por los desembolsos del FMI) y en los meses siguientes tu cuenta corriente empeora (cuando pagás los intereses, equivalentes a, por ejemplo, los del programa con el fondo).

La grasa de los capitales

Paradójicamente, hoy la cuenta financiera también ayuda al Gobierno y de hecho es un factor muy importante, quizás incluso más importante, para explicar por qué tenemos un dólar que nos puede parecer barato: las empresas y las provincias estuvieron tomando mucha deuda afuera.

Pero hay que mirar toda la película, no sólo la foto. Porque ya sabemos que los ingresos de capitales pueden interrumpirse. Máxime cuando en los próximos años comiencen a acumularse vencimientos de capital de la deuda externa del Tesoro, los pagos al FMI y la deuda de los privados, en un contexto en el que todavía no tenemos acceso pleno al mercado financiero internacional.

Creo que a esta altura está más que claro que el capital financiero, cuando ve algo de ruido, huye. Y no solamente flujos especulativos o endeudamiento de empresas y provincias, sino todos los argentinos comprando dólares y llevándolos al colchón.

El año que viene es electoral. Mientras no haya claridad prístina sobre las cuentas externas, siempre hay una potencial demanda de cobertura en dólares y entonces es posible que ya no alcance con los que están entrando por la cuenta corriente.

No los dejan salir

Falta algo más: el Gobierno no terminó de levantar el cepo. Si bien se eliminaron bastantes restricciones a mediados del 2025, quedan cosas importantes en pie. Las que no pueden salir con toda libertad por la cuenta corriente son las utilidades y dividendos que quedaron retenidos.

Las empresas pueden girar dividendos por lo que ganaron en el año 2025 y en los siguientes, pero hay guita potencialmente atascada de años anteriores, sujeta a restricciones de diversa índole.

Hasta que no se eliminen por completo las restricciones que operan sobre el mercado de cambios, no vamos a tener del todo claro en dónde debería estacionarse el tipo de cambio, por lo que tampoco está del todo claro que este valor del dólar sea sostenible. Y en esto hay que ser contundentes: si queremos en algún futuro tener una relación menos tóxica con el dólar y que la economía argentina funcione mejor, hay que terminar de flexibilizar las restricciones cambiarias.

En síntesis, con la política económica que tenemos, este dólar no ayuda a desarrollar actividades que generan empleo, está sostenido en parte por un importante proceso de endeudamiento cuya sostenibilidad no está garantizada y todavía tenemos restricciones cambiarias importantes por remover. Por eso, el superávit externo no es garantía de nada. Say no more.

Emiliano Libman | Cenital